轻工制造行业2024年深度申报精修内功伺机而动

2023年年初以来（截至12月29日收盘）沪深300指数下跌11.38%，轻工制造板块下跌7.25%，跑赢大盘4.13pt，在31个子行业中位列第17名。

在年初海内保交付政策催化，家具板块走势较好，但进入二季度随地产发卖及终端零售规复偏弱，家具板块走弱；同时在浆价回落及消费复苏预期下造纸及包装印刷表现相对稳健，年内包装印刷/造纸板块分别下跌2.43%/5.06%，分别跑赢轻工制造板块4.82/2.19pct，文娱用品/家居用品分别下跌13.20%/9.76%，分别跑输轻工制造板块5.95/2.50pct。

1.2 机构持仓：机构及北向资金更青睐板块龙头

机构及北向资金更青睐板块龙头。

机构持仓及基金持仓方面，截至2023年9月30日，顾家家居（持仓机构数87；持仓基金数79）、太阳纸业（持仓机构数81；持仓基金数75）、欧派家居（持仓机构数71；持仓基金数65）、老凤祥（持仓机构数61；持仓基金数55）、周大生（持仓机构数52；持仓基金数45）分列轻工制造板块机构及基金持仓前5名。
龙头公司当前估值性价比已经充分凸显，受机构关注度较高。

从北向资金持股比例变动情形来看，截至2023年12月29日收盘，轻工制造板块沪/深股通持股比例前10名分别为索菲亚（11.33%）、吉宏股份（7.27%）、裕同科技（6.54%）、欧普照明（5.38%）、顾家家居（4.88%）、晨光股份（4.44%）、百亚股份（3.49%）、中顺洁柔（3.28%）、梦百合（2.64%）、欧派家居（2.55%）。

2 行业复盘&展望：需求弱复苏，重视自有品牌出海

需求弱复苏，盈利能力有望持续向上。
2023年初以来轻工制造行业需求呈现弱势复苏，叠加海内地产发卖及竣工数据承压以及外洋部分国家通胀压力加大等成分影响，轻工各细分板块收入端均有不同程度承压。

供给方面，目前我国轻工制造行业本钱端压力已涌现缓解；随着原材料本钱、海运本钱的逐步回落，公民币贬值增厚出口企业汇兑收益，以及四季度浩瀚匆匆销旺季催化下前期营销用度投放效果显现摊薄发卖用度率，我们看好后续轻工板块企业盈利能力进一步修复。

2.1 家具：需求仍有承压，优选具有α细分标的

2.1.1 定制家具：需求仍有承压，渠道变革持续

（1）估值层面：地产发卖承压&终端需求不振，2023板块估值持续走低

定制家具处于地产后周期链条，行业需求开释大约滞后商品房发卖1-2年。
目前我国定制家具需求紧张来源于新居装修和存量房翻新，个中新居需求霸占主导，存量房翻新需求占比呈提升趋势。

地产发卖数据直接影响定制家具与厨电板块估值，去年下半年以来地产后周期板块估值承压明显。

我们通过比拟2010年底以来商品房发卖月度累计增速与同期间有代表性定制家具及厨电企业估值走势得出：在我国地产发卖面积同比增速为正时，定制家具及厨电公司估值中枢较地产发卖面积同比下滑期间有明显提升，2012年11月与2015年6月分别为两个估值中枢上移分界点，2014年2月和2017年12月分别为估值中枢下移分界点。

2020年下半年随着“新冠”疫情缓和，地产发卖增速好转，定制家具及厨电公司估值上行，一贯持续到2021年5月份，而进入2021年下半年，随着地产发卖增速低落以及部分地产商涌现债务危急，地产链干系标的估值持续受到压制。

2022年12月我国疫情管控放开，2023年上半年受部分商品房集中交付短期利好，家具及厨电干系标的估值上行，但随着商品房发卖进一步走弱，地产后周期个股估值再次下行。

地产政策边际缓和，预期未来地产发卖好转将带动板块估值抬升。

2022年以来，我国多地陆续推出放松限定性方法（如放松限价、放松限售、放松限贷、放松限购等）和放松商业贷款（如下调房贷利率、下调首付比例）等方法促进商品房发卖规复，但宏不雅观经济环境以及居民消费信心走弱等一定程度弱化政策刺激效果，随着政策有序落地及市场信心规复，预期未来地产发卖好转将带动板块估值抬升。

（2）需求层面：潜在新居装修及存量房翻新需求充足，居民消费力影响转化速率

短期：在施工待竣工面积规模弘大，我们对2024年新居竣工面积增速不用极。
地产竣工滞后于新开工约2年，上轮周期中部分地产企业由于资金压力推延竣工以及新冠疫情影响涌现两次竣工与新开工增速背离，致使在施工面积累积较多。

2010-2021年我国房屋在施工面积规模在持续扩大，2022年5月开始我国房屋在施工面积累计值同比开始涌现回落， 2023年1-11月，我国房屋在施工面积累计值83.13亿平方米，同比低落7.20%，同期房屋竣工面积累计值6.52亿平方米，同比增长17.9%；竣工面积占前置2年施工面积比例仅为6.80%，占前置2年房屋新开工面积35.68%，占比环比均有低落。

虽然房屋新开工面积于2021Q2后逐步走弱，但我们认为弘大的在施工面积仍对未来一段韶光竣工转化供应量的支撑。

随着地产企业流动性紧张问题得到缓解叠加“保交付”政策催化，估量2023Q4及2024年竣工面积/前置2年施工面积的转化率有望规复。

中长期：存量房翻新需求将霸占家装需求主导，新居装修需求中精装需求占比提升。

我们在城镇人口数量、人均住宅建筑面积等根本上进行测算，2022年我国城镇存量住宅数量约为4.6亿套，近15年的复合增长率约为4.86%。
假设住宅竣工后第15年陆续开始翻新，则近15年存量房数量的持续扩大将对未来我国家具消费需求供应强大基本盘。

对付未来我国家装需求构造方面，我们测算结果显示，至2030年我国存量房翻新需求占家装需求比例有望达到55.10%，随后由于2015-2020年住宅竣工面积有所下滑，造成对应的存量房翻新需求占比有所回落，但也仍将坚持在45%以上水平，至2040年，我们预测我国存量房翻新需求比例约为46.90%。
与此同时，未来我国新居装修市场构造也会发生变革，精装工程装修需求占比将逐步超越毛坯新居装修需求占比。

家具终端零售承压，“流量”竞争激烈，建材家居卖场率先规复。

定制家具家当链条较长，而且对线下安装和做事环节的哀求较高。

2020-2022年，多数城市针对疫情防控采纳常态化方法，一方面影响了终端卖场门店的客流，另一方面则使得定制家具的量尺、配送、安装等环节受阻，家装需求无法有效转化。

2023年以来，虽然没有疫情扰动，但受整体宏不雅观环境影响，终端消费规复偏弱，家具类零售持续承压，据国家统计局数据，2023年1-12月我国家具类零售额累计值（1516亿元）相较2019年1-12月累计值（1970.3亿元）复合增速-6.34%。
而建材家居卖场发卖额已超过疫情出息度，据商务部数据，2023年1-12月我国建材家居卖场发卖额额累计值（15505.39亿元）相较2019年1-12月累计值（10057亿元）复合增速+11.43%，我们认为一方面疫情期间部分临街家居店面调度关闭或迁入家居卖场，使得建材家居卖场整体获客上风在疫情后更加明显；二是建材家居卖场在营销管理及招商方面更有针对性和系统性，能够更有效率提升商户和消费者交易及做事体验，带动卖场发卖规复情形好于家具类整体零售规复情形。

展望未来，我们认为在标准化程度低、交付对人工依赖度较高的家居家装行业，单品类厂商或零售商在数据积累与运用方面具有一定局限，而线下专业渠道商尤其是大型连锁类家居卖场凭借一站式多品类覆盖与海量数据支撑将持续霸占家居零售主导，龙头家居连锁阛阓份额或将不断提升。

（3）行业格局加速集中：渠道力为决胜关键，龙头企业多元布局助力份额提升

我国定制家具行业紧张公司仍以经销模式为主，大宗业务占比有所低落。

整体来看，我国紧张定制家具上市公司以经销为主，欧派家居和索菲亚经销渠道收入占比均在70%以上，志邦家居和金牌厨柜目前经销商渠道收入占比50%~55%。

2017年至2021年，随着我国精装房开拓快速推进，我国紧张定制家具公司不断开拓大宗业务，大宗收入占比呈上升趋势，2021年皮阿诺大宗业务占比最高，已经由2017年的18.36%提升至48.18%，但随着部分地产商违约事宜引起大宗业务的应收账款危急凸显，定制家具公司通过优化大宗客户构造、付款结算办法等方法逐步掌握大宗业务收入占比，且2022年以来受地产下行成分影响，大宗渠道收入占比进一步下滑。

至2023年三季度末，欧派家居、志邦家居、金牌厨柜大宗业务收入占比分别为16.50%、27.87%和35.23%。

零售渠道扩展速率分解，二线定制家具企业仍处于扩展阶段。

从近几年定制家具公司门店拓展情形来看，截至2023三季度末，欧派家居受年内渠道改革影响门店数量较年初净减少239家至7376家，索菲亚门店也有所优化，门店总数较年初净减少306家至3794家，志邦家居与金牌厨柜门店数量持续扩展，个中志邦家居门店总数较年初净增加407家至4638家，金牌厨柜门店总数较年初净增加347家至4076家。

整装业务加速企业实力分解。

随着海内精装、整装业务的持续推进，传统家具零售渠道客流受冲击较为明显，个中家装公司作为前置入口，对客流的分流浸染较大。

目前我国紧张定制家具公司陆续开展整装业务，据各公司年报及半年报表露数据，各公司开展整装业务办法有所差异，个中欧派家居紧张通过与家装公司互助进行整装业务开拓，索菲亚2019年开始探索整装业务，尚品宅配采取自营整装与Homkoo整装云相结合模式，志邦家居推出“超级邦”装企做事计策，打造赋能装企的新模式，金牌厨柜则通过投资设立整装子公司进行整装业务拓展。

长期来看，我们认为定制家具赛道中，在渠道变革与渠道管理方面具有领先上风的企业有望强势穿越地产周期，实现营收及市占率同步提升。

2.1.2 成品家具：外销需求逐步回暖，内销需求稳健

欧美地区家具业去库存靠近尾声，成品家具企业出口收入弹性有望开释。

（1）外销：复盘过去三年，我国成品家具企业出口收入颠簸明显，个中受大宗商品价格上涨、海运本钱大幅提升影响，2021年及2022年上半年我国家具出口链企业利润端承压明显，随着2022年年中以来原材料及海运本钱逐步回落以及公民币贬值，家具出口企业利润弹性逐步开释，但收入端自2022年下半年以来受外洋欧美等国家经济下行、家具需求疲弱以及批发商去库存等不利成分影响承压较大，但2023年11月份我国家具、坐具等出口同比增速开始转正，估量后续改进趋势将延续。

（2）内销：疫情、消费者消费意愿降落等对家具消费形成短期扰动。

从上一章节中我们看到虽然我国新居发卖不佳，但我国存在大量存量房翻新需求，对长期家具消费需求仍有坚实支撑，但过去三年疫情影响家具需求有序开释，2023年以来，消费者消费意愿尚未规复至疫情出息度，居民对付改进型装修需求有所减弱，后续随着居民消费意愿规复及家居企业整装、套系化、更优性价比产品做事组合推出，家具内销收入端有望回补。

（1）收入层面：内需端仍有坚实支撑，欧美地区家具补库需求即将开释

内销：存量房翻新供应长期需求支撑，租房装修供应需求增量。

据上一章节测算，目前我国新建住房在施工待竣工存量面积规模弘大，在房企流动性缓解及“保交付”政策催化下结转竣工有望提速，我们对付2024年新居竣工增速不用极，叠加存量房翻新需求有序开释，至2030年我国存量房翻新需求占家装需求比例有望达到55.10%，为成品家具需求端供应支撑。

同时，随着城镇化率的进一步提升，进城务工职员多选择租房暂居，同时“屋子是租来的，但生活不是”这一理念推动越来越多的租房者选择对租屋进行大略装修或置办家具以得到空想的居住环境。

成品家具凭借免于安装且对原有装修影响较小的特点，是租房者选择改造租屋较为空想的置办家具之一，因此受益于“租房也要装修”趋势，成品家具需求量有望进一步提高。

外销：2023年我国家具业出口呈现“先抑后扬”趋势，后续补库需求将逐步呈现。

据海关总署数据，由于2021年外洋干系家具供应链受疫情影响叠加欧美需求兴旺，2021年我国家具及其零件、褥垫及类似添补制品累计出口金额达到历史高点，为868.84亿美元，同比增长25.8%，坐具及其零件出口金额亦达到有统计数据以来最高点，为374.94亿美元，同比增长28.66%。

但2022年Q2以来我国疫情成分使得海内工厂生产发货环节受阻，叠加外洋需求走弱渠道去库存等成分，致使我国家具、褥垫及类似添补制品、坐具及其零件等出口规模同比下滑，个中2023年1-12月，我国家具及其零件、褥垫及类似添补制品累计出口金额750.49亿美元，同比低落4.40%，坐具及其零件累计出口金额302.85亿美元，同比低落8.48%。

分月度数据来看，随外洋渠道补库需求逐步开释，我国家具、坐具等出口增速开始改进，个中2023年11月/12月当月我国家具及其零件、褥垫及类似添补制品出口金额分别为70.22亿美元（同比增长3.35%，增速环比10月提升11.94pct）/78.10亿美元（同比增长10.96%，增速环比11月提速7.61pct），2023年11月/12月当月我国坐具及其零件出口金额分别为28.61亿美元（同比增长4.54%，增速环比10月提升10.47pct）/31.92亿美元（同比增长12.35%，增速环比11月提升7.81pct）。

入口方面，我国家具入口规模相对较小，2022年我国家具及其零件、褥垫及类似添补制品累计入口金额20.96亿美元，同比低落17.10%，坐具及其零件入口金额10.60亿美元，同比低落15.43%。
2023年1-12月我国家具及其零件、褥垫及类似添补制品累计入口金额18.37亿美元，同比低落12.40%，坐具及其零件入口金额8.94亿美元，同比低落15.61%。

美国为我国家具产品紧张出口国。

根据海关总署数据，2022年我国坐具（商品编码9401）及其零件出口至美国金额占比29.58%；弹簧床垫、寝具等（商品编码9404）出口至美国金额占比30.74%。

另根据中邦交际部官网发布的目前欧盟27国名单打算得出2022年我国坐具（商品编码9401）及其零件出口至欧盟地区金额占比17.70%，弹簧床垫、寝具等（商品编码9404）出口至欧盟占比11.71%。
因此，美国市场家具消费复苏对付我海内地家具类产品出口影响较大，其次为欧盟地区。

美国成屋发卖同比增速降幅逐步收窄，有望带动家具消费需求回暖。

据全美地产经纪商协会及美国商务部数据，美国成屋发卖套数增速与家具及家居摆设发卖增速具有较强干系性，2021年下半年以来受美国加息、经济下行等成分影响，美国成屋及新建住房发卖同比增速快速下滑，呈现负增长态势。

2023年4月，美国新建住房发卖同比增速回正且自2023年4月开始，美国成屋发卖增速降幅环比逐步收窄，我们看好后续美国成屋发卖逐步回暖转正，为具有装修属性的家具、家电等需求端供应支撑。

美国家具及家居摆设批发商库存逐步回落，补库需求有望开释。

据美国商务部数据，目前美国家具及家居摆设批发商库存自2022年9月高点持续下行，至2023年11月美国家具及家居摆设批发商库存173亿美元，同比低落14.99%。

2023年11月美国家具及家居摆设批发商库存发卖比为1.70，较前期高点（2022年9月库销比为1.98）有小幅回落。
我们认为随海外家具渠道库存逐步消化，我国家具出口企业外销订单将逐步回暖。

（2）利润层面：原材料与运费影响较小，汇率颠簸影响出口企业盈利

原材料：以ODM为主的出口业务模式下，我国出口家具企业盈利水平受原材料价格颠簸影响明显。

目前，我国成品家具企业外销业务模式仍旧以ODM模式为主，为环球有名的家具厂商及家居零售商供应代工做事，相较于自有品牌模式，ODM模式下原材料价格颠簸对公司盈利水平影响明显。

2023年内MDI、TDI、聚醚等价格同比变动不大，估量23年质料价格对家具企业利润端影响较小。
MDI、TDI、软泡聚醚及硬泡聚醚等软体家具紧张原材料成本年内价格走势相对平稳，我们估量2023年原材料价格颠簸对成品家具企业利润真个影响或相对有限。

长期来看，OBM转型领先以及积极外洋扩产的家具出口企业有望持续得到利润率提升。
当前我国家具出口干系企业如永艺股份、乐歌股份、恒林股份等均积极通过跨境电商等办法扩大自有品牌外洋影响力。

与此同时，为提升环球供应链上风及有效应对贸易摩擦，我国家具出口企业纷纭布局环球化产能，为未来外销业务扩展奠定坚实根本。

汇兑：据干系公司年报数据，我国成品家具公司中汇兑损益绝对值占当期净利润比重颠簸比较大，2017年、2020年以及2022年尤为明显。

公民币汇率颠簸对出口型家居企业经营古迹影响紧张表示在：一是公民币处于升值/贬值趋势时，产品在外洋市场竞争力呈现低落/上升趋势，以外币标价的外销产品收入与毛利率低落/提升；二是外销收入以外币结算的情形下，自确认发卖收入形成应收账款至收汇期间，公司因公民币汇率颠簸而产生汇兑损益，直接影响公司古迹。

2022年4月-11月公民币快速贬值，为家具出口企业带来汇兑收益，2022年12月-2023年2月公民币小幅升值之后又快速贬值，带来出口型家具企业汇兑损益颠簸，2023年下半年以来，公民币汇率相对稳定，估量出口型家具企业下半年汇兑收益小于上半年。

海运：海运本钱已回落，对家具出口影响进一步弱化。

在外销业务结算模式方面，我国家具出口企业多以FOB模式进行结算，对少量客户也采纳CIF模式进行结算。

在FOB模式下，商品前期的物流、报关、及装船等用度由出口企业承担，后续海运用度则由客户承担。

CIF模式下，则由卖方承担运费、保险费、报关费、租船订舱费等全部用度。

2021年受外洋疫情发酵影响，海运集装箱及运力紧张，致使订舱及海运本钱大幅攀升。

FOB模式下，虽然我国家具出口企业表不雅观不承担运费，但实际客户可能会哀求产品贬价等办法来向卖方转嫁本钱压力，因此2021年-2022年我国家具企业出口业务利润端均在不同程度上受到了海运本钱上涨的影响。

2023年以来我国海运本钱以及全国紧张港口集装箱吞吐量已逐步回归至疫情出息度，对家具出口企业盈利端影响趋弱。
虽然短期外洋部分地区局地形势紧张对部分海运线路运力及运费有所扰动，但对付我国家具出口企业整体影响有限。

2.2 造纸及包装：纸企盈利水平弱修复开始，24年静待消费复苏

2.2.1 木浆系：需求缓慢复苏，纸企盈利水平逐步改进

需求走弱叠加新产能投产，纸浆供应较为充足。

2021 Q4至2022Q2，受极度景象、地缘政治、运力堵塞、质料短缺、能源危急、和操持外的停机检修等多重成分扰动，南美、北美、俄罗斯、东南亚等多个紧张的纸浆贸易流出国的供应链大幅缩减，环球纸浆供应压力显著加剧。

2022年下半年以来，随着前期停机纸厂逐步规复正常生产秩序，环球纸浆供应链紧张压力逐步缓解，但由于需求走弱叠加新产能投放，目前一些外洋浆厂发运数量呈现低落趋势。

个中，芬兰UPM2022年随着工厂罢工结束，海运发运量快速修复，2022年10月发运量达到1214船高点，随后逐步回落，进入2023年下半年，UPM发运量同比涌现较大幅度下滑。

加拿大浆厂Canfor浆厂发运量亦自2022年下半年以来逐步修复，但整体发运量偏低。
从外洋纸浆库存来看，2023年12月，欧洲本色浆及漂白针叶浆库存天数分别为25天和27天，库存水平处于较高水位。

从我国纸浆入口维度看，我国纸浆入口保持较快增长，港口库存相对充足。

据海关总署干系数据，2023年3月以来，我国纸浆入口量保持20%以上同比增长，个中2023年1-12月，我国纸浆累计入口量3666万吨，累计同比增长25.7%，超过历史同期高位。
我国港口纸浆库存则相对充足，截至2023年12月，我国青岛港、常熟港、保定港纸浆库存分别达103.0/52.5/7.8万吨。
我国纸浆供应紧张局势正逐步得到缓解。

2023H1纸浆价格逐步回落，9-11月小幅上升。
受海内外纸浆产能逐步投放及需求规复偏弱影响，2023年上半年，我国纸浆价格持续回落。
考虑到纸企原材料储备周期，估量2023年三季度开始，部分纸企原材料本钱端有望开释利润弹性。

大宗纸价格下半年小幅上升，纸企盈利能力呈弱复苏趋势。

2023年上半年虽然浆价持续回落，但由于需求偏弱，大宗纸价格走势相对低迷，白板纸、白卡纸、双胶纸等在年中均涌现吨毛利为负的情形，进入四季度，随纸浆价格企稳回升及需求逐步规复，白板纸、白卡纸、双胶纸、箱板纸等毛利率逐步提升。

估量后续随需求规复，行业盈利水平有望进一步提升。
建议关注竞争格局精良，附加值较高的特种纸龙头仙鹤股份、五洲特纸，以及质料木浆自给率高，规模上风深厚的浆纸龙头太阳纸业。

2.2.2 废纸系：废纸系纸企盈利回升仍需静待需求回暖

下贱需求冷淡，国废价格回落。
受下贱需求疲弱及工厂端废纸库存充足等成分影响，国废价格自2022年7月后涌现大幅回落，截至2023年8月7日，废旧黄板纸价格达到2019年以来历史低位1643元/吨，随后逐步缓慢提升但仍低于去年同期水平，至2023年12月29日，废旧黄板纸价格1736元/吨，同比-15.56%。

2023年以来，我国瓦楞纸入口量较前期有明显提升，2023年11月，我国瓦楞纸入口量单月值为36.92万吨，同比+55.30%。
我国废纸系包装纸价格端本钱面和供给面的支撑浸染逐步增强。

箱板纸与瓦楞纸价格逐步回升。
受宏不雅观经济整体复苏进度影响，包装纸下贱需求持续疲弱，叠加下贱工厂库存均处于高位，废纸系包装纸价格2023年一季度均明显低落，二季度价格相对稳定，9月之后随下贱市场需求逐步修复，箱板纸与瓦楞纸市场均价均有小幅回升，但仍低于去年同期水平。

截至2023年12月29日，我国箱板纸/瓦楞纸市场均价分别为4096/3133元/吨，同比-13.62%/-10.97%。
我们估量包装纸价格在弱需求拉动下将坚持稳定运行。

废纸系盈利能力改进仍需静待需求复苏。
2022年下半年国废价格的快速回落短期帮助废纸系包装纸纸企打开利润空间，箱板纸和瓦楞纸毛利率短期快速上扬。

但由于需求端疲软叠加国废价格回落致使箱板瓦楞纸价格本钱面支撑走弱，箱板瓦楞纸吨毛利在纸价回落挤压下快速下滑，个中瓦楞纸吨毛利润在2023年3月尾至9月中旬坚持负数，压力较大，9月中下旬以来，随需求弱复苏，箱板瓦楞纸吨毛利润逐步回升，但整体毛利率仍处于较低水平。

我们估量国废价格和箱板瓦楞纸价格回升以及废纸系纸企盈利端回暖均仍需静待需求复苏。

2.3 个护：女性卫生用品规模稳增，婴儿及成人失落禁用品短期增长承压

2.3.1 女性卫生用品：构造升级助行业规模稳定，国产品牌市占率提升

中国女性卫生用品人口基数弘大，行业零售规模小幅稳增。
根据国家统计局公布的总人口数据及不同年事段女性人群数量占比，我们打算出近20年我国15-49岁女性人数均在3亿人以上，规模弘大。

由于女性卫生巾及护垫类产品利用频次相对固定，行业整体规模保持小幅稳定增长，据Euromonitor统计数据，2022年我国女性卫生用品零售额990.74亿元，同比+2.36%，2012-2022年复合增速+5.90%，2017-2022五年复合增速+3.79%，增速呈现放缓趋势。

中国女性卫生用品零售规模增长紧张由构造升级拉动。
从量价拆分来看，我国女性卫生用品零售量近几年呈现微降趋势，据Euromonitor统计数据，2022年我国女性卫生用品零售量1181.31亿片，同比-0.34%，2012-2022年复合增速+1.71%，2017-2022五年复合增速-0.46%。

而均价方面，据Euromonitor统计数据，2022年我国女性卫生用品零售均价0.84元/片，同比+2.7%，2012-2022年复合增速+4.12%，2017-2022五年复合增速+4.26%。
我们认为女性卫生用品均价提升紧张在于女性卫生用品提质提价及新型品类如经期裤等产品的持续呈现所致。

电商渠道占比快速提升。
据Euromonitor零售统计数据，我国女性卫生用品电商渠道零售额占比由2005年的0.2%提升至2015年的10.0%，之后加速提升，至2022年电商渠道占比已经达到30.3%，而以超市、大卖场等为主的线下渠道占比由2005年的99.8%低落至2022年的69.7%。

竞争格局方面，国产品牌表现出色，行业集中度提升。

经由多年的发展，中国女性卫生用品市场竞争格局相对稳定，目前行业排名前十的企业中本土企业共有六家，分别为恒安国际、广东景兴、重庆百亚、丝宝、福建恒利、桂林洁伶。

行业集中度方面，Euromonitor零售统计数据，我国女性卫生用品企业CR10由2010年的29.0%升至2022年的42.7%，品牌CR10也由2010年的25.5%升至2022年的41.2%，集中度尚有较大提升空间。
个中，百亚旗下卫生巾品牌自由点近年来市占率持续提升，零售额市占率由2010年的0.7%提升至2022年的1.7%，稳健医疗旗下卫生巾品牌奈丝公主零售额市占率由2014年的0.1%提升至2022年的0.6%。

2.3.2 婴儿卫生用品：行业规模下滑，国产品牌崛起

我国婴儿卫生用品用户基数规模缩小，行业规模增长承压。
近几年我国新出生人口数量逐年减少，据国家统计局数据，我国新出生人口数量自2017年开始呈现同比低落趋势，2022年我国新出生人口956万人，为自1949年以来最低数值。

渗透率方面，据中国生活用纸年鉴数据，我国婴儿纸尿布产品渗透率由2009年的26.4%提升至2020年的77.10%，虽然我国婴儿纸尿布产品渗透率逐年提升，但用户基数减少带来我国婴儿卫生用品整体零售规模同比下滑。

据Euromonitor零售统计数据，2022年我国婴儿卫生用品零售额528.28亿元，同比-8.74%，2012-2022年十年复合增速+5.51%，2017-2022五年复合增速-1.96%；婴儿卫生用品零售量308.23亿片，同比-5.35%，2012-2022年复合增速+4.97%，2017-2022五年复合增速-0.84%；均价方面，2022年我国婴儿卫生用品零售均价1.71元/片，同比-3.58%，2012-2022年复合增速+0.51%，2017-2022五年复合增速-1.13%。

展望后续，估量随着市场渗透率提升和我国“二胎”、“三胎”人数增加，我国婴儿纸尿裤产品消费量有望坚持稳定。

电商渠道占比已超过50%，传统商超占比快速缩小。
据Euromonitor零售统计数据，我国婴儿卫生用品电商渠道零售额占比由2005年的2.1%提升至2014年的20.4%，之后加速提升，至2022年电商渠道占比已经达到51.5%，而以超市、大卖场等为主的线下渠道占比逐年低落，个中超市渠道占比已经由2005年的54.2%低落至2022年的12.6%。

市场竞争激烈，国产品牌崛起持续冲击外资龙头市场份额。

由于早期婴儿纸尿裤等产品在中国为舶来品，国外品牌发展较早，市场有名度较高，因此当前我国婴儿卫生用品行业格局中外资品牌霸占主导地位。

据Euromonitor零售统计数据，2022年我国婴儿卫生用品行业零售额品牌市场份额前四名分别为帮宝适（17.5%）、好奇（9.5%）、GOO.N（8.6%）、妙而舒（6.6%），均为外资品牌，但近年来在“中国质造”和“新零售业态”驱动下，浩瀚海内企业凭借高品质、高附加值的产品和差异化的竞争策略迅速崛起，如Babycare和BEABA等新零售品牌为代表的国产品牌也正加速成为海内婴儿卫生用品行业的新生力量，个中Babycare品牌婴儿纸尿裤系列2022年零售额占比4.4%，连续两年超越尤妮佳旗下品牌Moony，居于行业第五名，而BEABA品牌纸尿裤2022年零售额占比3.3%，首次超越Moony，居于行业第六名。

行业集中度呈现“分散-集中”趋势。
据Euromonitor零售统计数据，2015年至2020年我国纸尿裤终端零售额企业CR10从67.7%降至52.3%，品牌CR10从60.9%降至49.7%，行业集中度低落解释我国婴儿卫生用品行业竞争激烈，但自2020年以来我国婴儿纸尿裤集中度开始上行，个中企业CR10从2020年的52.3%提升至2022年的61.5%，同期品牌CR10从49.7%提升至58.8%。
估量后续随我国国产品牌加速崛起，我国婴儿纸尿裤行业集中度有望进一步上行。

2.3.3 成人失落禁用品：竞争激烈，短期量价提升承压

我国成人失落禁用品行业仍旧处于发展初期阶段，规模较小且可选属性依旧较强。

根据Euromonitor统计数据，2022年环球成人失落禁用品行业规模达117.5亿美元，同比增长2.83%，2012-2022年十年复合增速+5.08%，2017-2022五年复合增速+6.04%，整体发展已经较为成熟。
比拟来看，我国成人失落禁用品行业仍旧处于发展初期，规模相对较小。

2022年我国成人失落禁用品行业规模仅为60.36亿元公民币，同比-8.14%，2012-2022年十年复合增速+17.95%，2017-2022五年复合增速+10.26%，复合增速显著高于环球水平。

但从近两年趋势来看，由于目前我国成人失落禁用品市场仍旧处于导入期阶段，可选属性较强，在居民整体消费意愿偏弱以及前期疫情封控等影响下，2021年与2022年我国成人失落禁用品规模同比下滑，展望后续，估量随着老龄化人口的增长以及人们消费不雅观念的升级，市场规模未来有望规复高增。

中国成人失落禁用品近两年量价齐降。

从量价拆分来看，我国成人失落禁用品零售量近几年呈现微降趋势，据Euromonitor统计数据，2022年我国成人失落禁用品零售量30.53亿片，同比-6.43%，2012-2022年复合增速+16.07%，2017-2022五年复合增速+7.88%。

而均价方面，据Euromonitor统计数据，2022年我国成人失落禁用品零售均价1.98元/片，同比-1.82%，2012-2022年复合增速+1.62%，2017-2022五年复合增速+2.20%。

我们认为我国成人失落禁用品短期零售量与零售均价均有小幅低落，一方面在于产品可选属性较强，在居民消费意愿降落以及疫情封控下，需求量减少，而与此同时，行业竞争加剧，在原材料本钱回落背景下部分品牌以价换量，带来行业均价短期下行。

电商渠道占比快速提升，传统商超占比快速缩小。

据Euromonitor零售统计数据，我国成人失落禁用品电商渠道零售额占比由2005年的1.0%提升至2014年的11.1%，之后加速提升，至2022年电商渠道占比已经达到38.1%，而以超市、大卖场等为主的线下渠道占比逐年低落，个中超市渠道占比已经由2005年的55.8%低落至2022年的22.9%。

我国成人失落禁用品行业较为分散，市场竞争格局尚未固化。

当前我国成人失落禁用品行业的紧张玩家以海内企业为主，但集中度仍旧较为分散，据Euromonitor 数据，2022年我国成人失落禁用品零售额企业CR10合计市场份额仅为34.2%，品牌CR10市场份额仅为33.1%。

以2022年数据来看，我国成人失落禁用品行业市场份额排名前5企业分别为可靠照顾护士（9.8%）、恒安国际（7.4%）、爱适瑞Essity AB（4.4%）、山东康舜（3.4%）、河北宏达（2.5%）。

然而，由于行业仍旧处于发展早期阶段，竞争格局变革较快，如2019年市场份额排名靠前的唯尔福集团、杏林之光、启东天成等均已经掉出2022年市场份额CR10的行列。
因此，当前我国成人失落禁用品行业尚未涌现对市场拥有绝对话语权的龙头企业，竞争格局仍不明晰。

我们认为中国接管性卫生用品行业未来将呈现以下趋势：

（1）“中国质造”与渠道裂变助推国产品牌崛起。

一方面，我国居民可支配收入稳定增长为个护产品消费供应根本；另一方面，渠道裂变为国产品牌迅速崛起供应主要机遇，根据欧睿零售统计数据，2006年我国女性卫生用品/婴儿卫生用品/成人失落禁用品终端发卖渠道中电商占比分别为0.3%/2.5%/1.5%，2022年分别提升至30.3%/51.5%/38.1%。

（2）制造与品牌运营分工将长期共存，并日趋专业化。

我们认为在“中国质造”与“新零售业态”双轮驱动下，接管性卫生用品行业中侧重轻资产运营的品牌商与专注制造的代工企业将长期共存，发挥各清闲家当链中比较上风共享行业发展红利。

（3）产品升级为持续主题，经期裤与成人卫生用品蓝海市场空间待开启。

从Euromonitor零售数据来看，2020-2022年，三大个护产品中，仅女性卫生用品均价同比保持正向增长，估量紧张受益于女性卫生用品功能及产品构造升级，而婴儿纸尿裤及成人失落禁用品受行业竞争激烈等成分影响均价不同幅度下行。

但长期来看，我们认为我国成人失落禁用品市场尚处于导入期阶段，但随着老龄化人口的增加和消费不雅观念的改进，市场规模有望规复快增长。
除了老年失落禁人群和重度失落禁者外，孕妇、轻度失落禁者的市场也有望逐渐拓展，前景广阔。

自主品牌精耕细作&渠道升级的百亚股份、成人失落禁用品品牌力凸显的可靠股份、及豪悦照顾护士。

2.4 办公及其他轻工：规模相对稳定，龙首领头子先上风愈加明显

2.4.1 办公函具：长期仍有空间，龙头市占率领先上风明显

文具消费需求短期有所承压，但长期仍有上行空间。
据国家统计局数据，受整体宏不雅观消费环境承压影响，2023年1-12月，我国文化办公用品零售额累计4126亿元，累计同比低落6.1%，较疫情前2019年1-12月同期增长27.8%。

从中长期看，我国在校生人数已在2013年后涌现拐点，2013-2021年整体规模持续增长，在一定程度上对文具消费需求供应支撑。
同时，随着“二胎”“三胎”政策放开以及消费复苏，对优质环保安全的文具产品需求有望进一步提升，支撑行业景气度改进。

书写工具品类规模相对稳定，行业集中度提升。

据Euromonitor零售数据，我国书写工具零售额自2019年以来规模相对稳定，个中2020-2022年受疫情影响，规模有小幅颠簸，2023年我国书写工具零售额达到242.86亿，同比+2.05%。
同时行业集中度逐渐上行，我国书写工具零售市场中，企业份额CR3与CR5分别由2011年的19.9%/24.8%提升至2023年的35.0%/39.9%。

我国书写工具领域头部企业市占率领先上风明显。

从品牌市场份额来看，据Euromonitor 数据，2023年晨光品牌产品在我国零售书写工具市场中品牌霸占率高达24.8%，显著领先第二名得力（7.5%）。

未来晨光股份在夯实传统文具业务的根本上，进一步在办公集采以及佳构文创领域发力，其文具龙头地位有望进一步凸显。

2.4.2 智能家居：风口中兴，饱含商机

中国智能家居风口中兴，行业规模持续扩大。

行业规模方面，因智能家居涉及单品较多，不同协会组织统计口径稍有差异，根据Statista数据，2020年环球/中国智能家居市场规模分别为789.5亿美元/149.8亿美元，中国智能家居市场规模占环球比重由2017年的10.1%提升至2020年的19%，估量至2025年将达到21.5%，成为环球紧张智能家居市场消费国之一。

分种别来看，智能安防、智能掌握、智能照明分别占中国智能家居市场规模的约15%、14%和5%，合计占比约34%，市场空间大，但目前我国智能家居家当链条较长，且市场参与者浩瀚，竞争格局相对分散（详见创始证券2023年1月29日发布研报《好太太（603848）深度研究报告：卡位智能家居，迎风起正扬帆》）。

我们认为未来在智能家居领域竞争中，某一细分赛道做到绝对领先之后逐步开辟第二增长曲线的企业有望持续得到领先上风，如在电连接领域做到行业领先之后陆续拓展照明、智能家居、新能源充电枪/桩等的公牛集团，在家居照明领域做到领先之后，商照业务快速开拓的欧普照明，在智能晾晒领域做到行业领先之后拓展智能门锁的好太太等。

原材料价格2023年年内稳中有降，行业盈利水平估量改进。

2023年智能家居上游原材料铜材、塑料、组件、五金件、包材、电子件等价格稳中有降，个中铜、铝、锌价格自2022年下半年开始回落，持续到2023年6月，2023年7月开始铜、铝、锌价格开始同比小幅微升，但整体价格保持平稳，而塑料价格指数自2022年2月以来同比增速持续为负，板块内企业制造本钱压力有望不断缓解，估量盈利水平不断改进，行业中品牌力强的企业有望通过产品升级等办法享有更高的本钱利润弹性。

2.4.3 家居建材零售：专业家居建材卖场仍主导，数字化及高频消费赋能成主流

中国住房交付模式决定家居消费流量入口分散。
一样平常而言，新居交付形式决定家居家装需求在哪里聚拢及家当的发展模式。

美国、欧洲、日本、韩国等住宅家当化发展较早的国家，房屋在培植过程中以标准化样式和交付模式为主，装修与基本家居家装更多采取集中化采购，家居产品需求紧张聚拢在B端。

而中国目前新居交付仍以毛坯房交付为主，家居家装家当紧张面向C端消费者，除了家具卖场等流量环节，还存在大量为个体家庭装修的家装公司，在家居产品消费流量入口方面较其他国家要分散。

产品标准化程度、做事安装等属性决定家居装饰装修专业渠道仍占主导地位。

据Euromonitor统计的零售数据，当前我国室内家居产品发卖渠道构造中，家居装饰装修等专业渠道占比仍超过65%，虽然近年来受电商分流等影响这一渠道零售额占比呈逐年低落趋势，但仍为当前家居产品消费流量紧张搜集节点。

我们认为未来在标准化程度低、交付对人工依赖度较高的家居家装行业，单品类厂商或零售商在数据积累与运用方面具有一定局限，而线下专业渠道商尤其是大型连锁类家居卖场凭借一站式多品类覆盖与海量数据支撑将持续霸占家居零售主导。

传统卖场数字化转型持续，“低频变高频”将成主流。

随着上游品牌有名度提高和线下各种渠道冲击，传统卖场转型迫不及待。
目前我国传统卖场转型办法紧张有两方面：

一是数字化转型，如居然之家与阿里巴巴牵手，全面深化在新零售领域的互助，打造数字化卖场，包括卖场的数字化硬件搭建、门店与线上交易的打通等，且公司2023年对参股公司“每平每屋”进行增资，增资完成后公司持股比例由40%提升至52.86%，成为其控股股东，估量未来每平每屋设计家积累的资源及打造出的AIGC运用（灵图）将更深度与公司旗下家居卖场、“洞窝”以及自营家装平台协同，助力公司数字化转型升级与收入增长；

二是业态升级，“低频变高频”，用快消品、热门活动给门店带来流量，再借助设计精良的家具和生活化场景体验，引发消费者的潜在购买希望，并提高消费者的重复购买率，如美凯龙引入餐饮、娱乐、健身等一站式生活做事，居然之家早在2015年起逐步于卖场引入院线、餐饮、儿童娱乐、教诲、养老、健身等业务，将用户吸引和留在居然之家的卖场里，形成联动高频的消费触达。

3.1 精修内功，伺机而动

2023年轻工制造板块在海内消费弱复苏、地产发卖疲软、外洋渠道去库存等不愿定性成分扰动下承压明显，但细分赛道龙头在困境中表现出相对较强的经营韧性。
近期海内地产刺激政策不断出台、海外家居渠道去库逐步结束补库需求有望开释，轻工制造行业古迹与估值有望实现触底回升，展望2024年，我们认为我国轻工制造领域出海企业经营有望拐点向上，而内销市场仍需静待整体消费环境复苏，各细分赛道中积极变革精修内功的企业有望持续得到发展先机，实现卓越发展。

展望2024年，建议把握四条投资主线：

一是重点关注出口链复苏机会。
目前海外家居渠道去库存靠近尾声，补库需求逐步开释，叠加外洋消费需求回暖，家居类可选消费品出口有望规复快增长。
重点推举客户粘性强、外洋产能布局领先的顾家家居、永艺股份等。

二是关注地产后周期中，在存量房装修市场具有竞争上风的细分龙头，个中渠道变革领先尤其是在流量入口方面率先布局的企业有望穿越周期，实现集中度快速提升，欧派家居、索菲亚、顾家家居、慕思股份等，志邦家居、金牌厨柜、江山欧派等。

三是造纸包装及个护盈利水平弱修复开启，静待消费复苏，竞争格局精良，附加值较高的特种纸龙头仙鹤股份、五洲特纸与自主品牌与渠道深耕的个护标的百亚股份。

四是关注智能家居赛道机会，渠道力强、主业经营稳健&积极拓展储能与智能家居业务的公牛集团，在家居照明领域做到领先之后，商照业务快速开拓的欧普照明，以及智能晾晒领域市占率领先，并积极拓展智能安防领域的好太太。

家具：需求仍有承压，优选具有α细分标的。

（1）成品家具：欧美地区家具业去库存靠近尾声，成品家具企业出口收入弹性有望开释，重点推举客户粘性强、外洋产能布局领先的顾家家居、永艺股份等；而内销市场个中，短期受居民消费意愿降落等影响行业规模增长有所承压，但后续随着居民消费意愿规复及家居企业整装、套系化、更优性价比产品做事组合推出，成品家具内销收入端有望回补，顾家家居、慕思股份等。

（2）定制家具：地产发卖承压、终端需求不振等成分短期压制行业规模增长，但我国潜在新居装修及存量房翻新需求仍旧充足，地产后周期中，在存量房装修市场具有竞争上风的细分龙头，个中渠道变革领先尤其是在流量入口方面率先布局的企业有望穿越周期，实现集中度快速提升，欧派家居、索菲亚，志邦家居、金牌厨柜、江山欧派等。

造纸与包装印刷：纸企盈利水平弱修复开始，24年静待消费复苏。

（1）木浆系：2023年由于需求走弱叠加新产能投产，纸浆供应较为充足。
浆价方面，2023年上半年虽然浆价持续回落，但由于需求偏弱，大宗纸价格走势相对低迷，白板纸、白卡纸、双胶纸等在年中均涌现吨毛利为负的情形，进入四季度，随纸浆价格企稳回升及需求逐步规复，白板纸、白卡纸、双胶纸、箱板纸等毛利率逐步提升。
估量后续随需求规复，行业盈利水平有望进一步提升。

竞争格局精良，附加值较高的特种纸龙头仙鹤股份、五洲特纸，以及质料木浆自给率高、规模上风深厚的浆纸龙头太阳纸业。

（2）废纸系：受下贱需求疲弱及工厂端废纸库存充足等成分影响，箱板瓦楞纸价上行动力不敷。
估量随行业需求回暖，箱板瓦楞纸价格有望温和上涨，推动行业吨毛利回升。
龙头纸企凭借外洋及海内质料布局，在质料获取端更具本钱上风。
规模及本钱上风领先，盈利弹性有望随纸价复苏开释的包装纸龙头山鹰国际。

个护：女性卫生用品规模稳增，婴儿及成人失落禁用品短期增长承压。

2022年我国三大接管性卫生用品表现分解，个中女性卫生用品规模稳定增长，且均价提升；而婴儿卫生用品由于新生儿数量低落及行业竞争加剧导致量价齐降，成人失落禁用品在我国仍旧处于导入期阶段，可选属性较强，在居民整体消费意愿偏弱以及前期疫情封控等影响下，2021年与2022年我国成人失落禁用品也呈现出量价齐降情形。

展望后续，我们认为中国接管性卫生用品行业未来将呈现三大发展趋势，即“中国质造”与渠道裂变助推国产品牌崛起；制造与品牌运营分工将长期共存，并日趋专业化；产品升级为持续主题，经期裤与成人卫生用品蓝海市场空间待开启。
推举自主品牌精耕细作&渠道升级的百亚股份，建议关注成人失落禁用品品牌力凸显的可靠股份及豪悦照顾护士。

办公函具：长期仍有空间，龙头市占率领先上风明显。

我国办公函具消费需求短期有所承压，但中长期仍有上行空间。
品牌市场份额来看，据Euromonitor 数据，2023年晨光品牌产品在我国零售书写工具市场中品牌霸占率高达24.8%，显著领先第二名得力（7.5%）。
未来晨光股份在夯实传统文具业务的根本上，进一步在办公集采以及佳构文创领域发力，其文具龙头地位有望进一步凸显。

智能家居：智能家居风口中兴，饱含商机。

目前我国智能家居行业规模较大，家当链条较长，且市场参与者浩瀚，竞争格局相对分散。
我们认为未来在智能家居领域竞争中，某一细分赛道做到绝对领先之后逐步开辟第二增长曲线的企业有望持续得到领先上风，如在电连接领域做到行业领先之后陆续拓展照明、智能家居、新能源充电枪/桩等的公牛集团，在家居照明领域做到领先之后，商照业务快速开拓的欧普照明，在智能晾晒领域做到行业领先之后拓展智能门锁的好太太等。

家居建材零售：专业家居建材卖场仍主导，数字化及高频消费赋能成主流。

当前我国室内家居产品发卖渠道构造中，家居装饰装修等专业渠道占比较高。
我们认为未来在标准化程度低、交付对人工依赖度较高的家居家装行业，单品类厂商或零售商在数据积累与运用方面具有一定局限，而线下专业渠道商尤其是大型连锁类家居卖场凭借一站式多品类覆盖与海量数据支撑将持续霸占家居零售主导。
数字化转型领先的居然之家，积极关注美凯龙等。

3.2 重点个股：行业分解加速，龙头市占率有望进一步提升

3.2.1 家具：渠道力与自有品牌上风强化

我们认为2024年我国成品家具出海企业经营有望拐点向上，而内销市场仍需静待整体消费环境复苏，各细分赛道中积极变革精修内功的企业有望持续得到发展先机，实现卓越发展。
定制家具和成品家具赛道细分龙头企业渠道变革与自有品牌出海所带来的发展机遇。

欧派家居：公司为我国定制家具行业龙头公司，在品类拓展、产能扩充和渠道运营方面均领先行业大部分公司，并依托公司精良的管理能力和企业文化，通过“大家居”计策，率先布局工程、整装渠道，持续引领行业变革。
公司聚焦效率提升优化组织构造，持续修炼内功提升核心竞争力，长期竞争实力凸显。
我们估量公司2023-2025年归母净利润分别为30.11/33.83/37.88亿元。

顾家家居：我们持续看好顾家家居在精良管理团队的带领下，通过不断扩大自身品类、优化品牌矩阵及高下游家当链，提升竞争上风，并有望在外销市场凭借产品及产能布局上风市占率提升，内销市场借助产品组合及渠道力加速抢占市场份额，穿越地产周期，再攀高峰。
我们估量公司2023-2025年归母净利润分别为21.09/24.39/28.05亿元。

索菲亚：公司“全品类+多品牌+全渠道”运营稳健，品牌力、渠道力、数字化能力、产品力、供应链能力均持续提升。
同时，公司在渠道端上风深厚，整装等新业务进展顺利，品牌端司米、华鹤经营逐步理顺，整家计策下客单价逐步提升。
我们估量公司2023-2025年归母净利润为13.17/15.40/17.82亿元。

志邦家居：公司产品扩展稳扎稳打，运营重质重量，始终重视对大宗业务风险把控，前瞻性地优化客户构造，使得公司发展高质稳健，业务构造良性康健。
公司渠道有序扩展，盈利能力有望随衣柜、木门等业务规模效应显现进一步提升。
我们估量公司2023-2025年归母净利润分别为6.04/7.06/8.04亿元。

金牌厨柜：公司橱柜业务稳步发展，衣柜及木门等新品类表现精良，内销市场经销及大宗渠道有序拓展，外洋渠道在低基数下快速发力，我们看好公司长期发展动能。
我们估量公司2023-2025年归母净利润分别为3.14/3.62/4.15亿元。

江山欧派：公司在我国定制木门行业领先地位稳固，柜类新品逐步发力，渠道端不断优化渠道构造，工程代理与经销渠道快速拓展，且盈利能力逐步改进。
地产“保交付”政策推动下，公司凭借较强的生产交付能力有望优先受益。
我们估量公司2023-2025年归母净利润分别为3.91/4.84/5.62亿元。

永艺股份：公司是我国办公椅生产制造行业的头部企业，大客户互助关系稳定，未来升降桌业务与海内自有品牌有望开释新增长动能。
我们估量公司2023-2025年归母净利润为3.36/3.92/4.55亿元。

慕思股份：慕思为海内就寝行业龙头企业，品牌定位中高端且产品力突出，渠道体系完善。
公司“一体两翼”发展计策稳步推进，随着公司数字化培植不断推进叠加规模效应的日益显现，我们看好公司长期发展。
我们估量公司2023-2025年归母净利润为8.24/9.63/11.24亿元。

喜临门：公司聚焦床垫主业，自有品牌持续高增长，渠道拓展顺利且线上电商渠道持续贡献可不雅观增长，公司市占率有望进一步提升，长期发展实力强。

3.2.2 造纸与包装印刷：本钱管控能力与产能扩展为竞争核心关键

我们认为造纸与包装印刷细分板块，随后续需求回暖，干系纸企盈利有望开释较强利润弹性，本钱管控能力与产能扩展为企业竞争关键。

太阳纸业：公司产能规模领先，本钱上风显著，同时公司产能培植稳步推进驱动规模上风持续扩展。
未来随着投建产能有序开释将为公司收入端增长供应动能。
“双碳”背景下，公司凭借清洁能源利用、自建电厂配套等方面的上风有望持续受益。

仙鹤股份：公司特种纸龙头地位稳固，盈利能力行业突出。
随着公司产能陆续投产，可转债顺利发行及山东莱州200万吨高性能纸基新材料项目投建助力公司打破产能瓶颈，未来公司本钱及规模上风均有望进一步扩大。

五洲特纸：公司为食品白卡纸龙头，在食品卡纸领域产能规模领先，且通过布局浆纸一体化不断加深自身本钱上风，看好禁塑令驱动下公司古迹长期增长。

山鹰国际：公司为我国包装纸头部企业，家当链一体化布局全面，高下游的有效协同授予公司较强的本钱掌握和质料供应能力，估量随需求好转，公司盈利能力有望逐步改进。

3.2.3 个护：重视国产品牌份额提升

目前我国个护领域尤其是女性卫生用品等必选消费品近年行业规模相对平稳，但竞争格局不断调度，国产品牌有望借助品牌打造与全渠道运营能力提升实现弯道超车。

而婴儿卫生用品由于新生儿数量低落及行业竞争加剧导致短期量价均有承压，但国产品牌崛起持续冲击外资龙头市场份额；成人失落禁用品在我国仍旧处于导入期阶段，可选属性较强，在居民整体消费意愿偏弱以及用户教诲进度偏慢背景下短期增长放缓，但长期来看蓝海市场空间待开启。

百亚股份：公司在我国卫生巾领域具有较强生产实力与品牌积累，自主品牌与渠道深耕前景广阔，发展实力强劲，品牌代价有望随行业发展逐渐凸显。
我们估量公司2023-2025年归母净利润分别为2.45/3.17/3.90亿元。

豪悦照顾护士：公司无木浆多维复合芯体技能领先，婴儿卫生用品与女性卫生用品制造实力强劲，与国内外有名照顾护士用品企业和母婴品牌商深度互助，有望与代工客户共同享受个护产品国产品牌崛起红利。

可靠股份：公司深耕婴儿卫生用品多年，品牌力已逐渐凸显，并不断加强研发能力将产品向成人失落禁用品等高毛利率品类延伸，有望捉住国产替代&渠道裂变&专业化分工的行业趋势，持续抢占市场份额，公司长期发展仍旧可期。

3.2.4 办公及其他轻工：行业韧性较强，关注品牌力、渠道力及数字化转型

我们认为办公函具行业韧性较强，龙头企业有望借助行业景气度提升加速自身竞争实力再提高。
智能家居赛道风口中兴，饱含商机，个中品牌力、渠道力领先企业有望得到持续领先上风。
而在家具零售领域，流量入口的把握能力为核心关键，渠道深耕且看重数字化效率提升的企业有望连续领先。

晨光股份：公司传统文具业务护城河深厚，经营表现稳健。
科力遍及九木杂物社等新业务则逐渐接棒，有望成为公司未来古迹增长紧张动能。
随公司持续推进降本增效及新业务规模效应逐步呈现，公司盈利水平有望持续改进。
我们估量公司2023-2025年归母净利润14.96/18.31/22.10亿元。

公牛集团：公司为民用电工行业龙头，品牌深入民气，渠道端护城河深厚。
公司环绕电连接/智能电工照明/新能源三大赛道，不断推动产品渠道升级，且外洋市场有序拓展，前景可期。
我们估量公司2023-2025年归母净利润分别为37.84/43.72/50.15亿元。

欧普照明：公司作为我国照明电工领域头部企业，在消费复苏承压背景下持续深化内功，全代价链运营能力不断深化，同时外洋业务稳步拓展，环球竞争力持续提升。
我们估量公司2023-2025年归母净利润分别为9.43/10.98/12.31亿元。

好太太：卡位智能家居，迎风起正扬帆。
公司为我国智能晾晒行业领军企业，有望引领行业智能升级；新拓展的智能家居业务行业处于快速发展期，公司有望借助研发、渠道及品牌上风快速突击，且不断在供应链端提质增效，竞争上风不断提升。
我们估量公司2023-2025年归母净利润分别为3.23/4.04/4.92亿元。

居然之家：公司为我国家居建材卖场行业龙头企业，持续推进数字化转型助力传统卖场抖擞新机，布局自营和IP业务完成家居家装家当做事平台闭环，竞争壁垒日益深厚。

2023年内对参股公司“每平每屋”进行增资，成为其控股股东，估量未来每平每屋设计家积累的资源及打造出的AIGC运用将更深度与公司旗下家居卖场、“洞窝”以及自营家装平台协同，助力公司数字化转型升级与收入增长。

我们看好公司数字化转型背景下线上线下领悟、大家居与大消费领悟、家当链高下游领悟所带来的竞争上风，估量公司2023-2025年归母净利润分别为17.93/20.89/23.84亿元。

原材料价格大幅颠簸风险：纸浆、蒸汽、板材、TDI&MDI、铜、铝、锌板、塑料等原材料在造纸、定制家具、成品家具、电工照明企业的业务本钱中占比较高，若原材料价格大幅上涨，将会对轻工板块生产企业的盈利能力产生不利影响。

终端需求萎靡风险：消费者购买力低落、地产发卖及交房低落等成分导致的零售终端需求疲弱，会一定程度上压制家具等可选消费品需求开释，若未来终端需求持续萎靡，轻工板块市场总规模可能会缩小，对行业内紧张竞争企业产生冲击。

汇率颠簸风险：造纸企业和出口型企业受汇率颠簸影响较大，若公民币汇率大幅颠簸，造纸企业外采外洋木浆及出口型企业产品在外洋市场竞争力会受到影响，同时带来汇兑损益颠簸，从而影响板块内公司利润水平。

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报告来自【远瞻智库】